1、洽洽食品：線上持續(xù)擴(kuò)充品類(lèi)期待新品帶來(lái)驚喜

投資要點(diǎn)：

投資建議與估值：維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)測(cè)16-18年EPS為0.85、0.99和1.14元，增長(zhǎng)19%、16%、16%，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為23、19、17倍，目標(biāo)價(jià)25元，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)，繼續(xù)作為食品中核心品種推薦。休閑食品電商是食品飲料板塊亮點(diǎn)，休閑食品行業(yè)空間3000億以上，線上滲透率3-4%，整體滲透率低，以堅(jiān)果、果干為代表的產(chǎn)品線上占比正快速提升，純互聯(lián)網(wǎng)公司三只松鼠、百草味正享受互聯(lián)網(wǎng)渠道紅利，收入連續(xù)翻倍增長(zhǎng)。洽洽電商2015年起步，2016年全面發(fā)力，帶動(dòng)整體收入加速增長(zhǎng)。作為傳統(tǒng)線下模式的制造類(lèi)品牌企業(yè)，洽洽做電商也有其優(yōu)勢(shì)，包括1、品牌；2、產(chǎn)品掌控力；3、龐大的線下資源。如果電商今年能實(shí)現(xiàn)1億到4億左右的跨越，公司整體成長(zhǎng)性將被打開(kāi)，估值提升到25-30x。組織架構(gòu)變革帶來(lái)運(yùn)營(yíng)效率提升，費(fèi)用率下降，使一季度利潤(rùn)超預(yù)期。此外，公司賬面現(xiàn)金充足，15年曾停牌收購(gòu)但最后終止，未來(lái)仍存并購(gòu)預(yù)期。

新品是電商的持續(xù)增長(zhǎng)點(diǎn)。目前公司電商的產(chǎn)品種類(lèi)包括國(guó)葵、堅(jiān)果、炒貨、其他品類(lèi)等，其中國(guó)葵和堅(jiān)果各占四分之一，炒貨占比10%幾，其余為非堅(jiān)果炒貨類(lèi)產(chǎn)品，主要是果干、肉類(lèi)、烘焙類(lèi)等新品。果干類(lèi)產(chǎn)品4月初已全面上線，有芒果干、杏干、凍干榴蓮、無(wú)花果干、蘋(píng)果脆、黃桃脆等。醬制品，主要是“E大粒”肉醬系列，已于去年8-9月上市。烘焙類(lèi)今年已經(jīng)推出“卡路不里”餅干。此外，禮盒類(lèi)、地方特產(chǎn)的休閑化，也都是今年的拓展重點(diǎn)。從目前線上產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，我們估計(jì)新品已占線上總收入的三分之一以上。

線上渠道模式也在變化線上B2B高速增長(zhǎng)。線上渠道也可劃分為B2B和B2C，B2B主要是天貓超市、京東超市等線上超市，線上B2C主要是天貓旗艦店、官方微店等，其余渠道為特通、團(tuán)購(gòu)等。目前洽洽電商線上B2C占比約三分之一，而線上超市的占比已接近一半，線上B2B的增長(zhǎng)速度要高于B2C。這主要受益于線上超市自身的快速增長(zhǎng)，也即快消品線上滲透率的快速提升；其次也受益于線上超市商品的品牌化。

內(nèi)部架構(gòu)和機(jī)制調(diào)整效果逐步顯現(xiàn)。從架構(gòu)和機(jī)制的角度，過(guò)去公司的權(quán)限向上集中，自上而下的執(zhí)行力和效率并不算高，去年來(lái)通過(guò)設(shè)立事業(yè)部制，每個(gè)事業(yè)部下設(shè)BU經(jīng)營(yíng)體，權(quán)利不斷下放，同時(shí)引入橫向月度PK機(jī)制，每個(gè)月的經(jīng)營(yíng)情況都要透明公開(kāi)。陳先保董事長(zhǎng)于去年6月重新回到上市公司任總經(jīng)理親自抓食品業(yè)務(wù)，事業(yè)部制經(jīng)過(guò)一年調(diào)整磨合，經(jīng)營(yíng)效率已比以前有了很大提升。

股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：電商收入超預(yù)期，外延并購(gòu)。

核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：成本上漲超預(yù)期，食品安全事件。(申萬(wàn)宏源呂昌)