每經(jīng)記者 李蕾    每經(jīng)編輯 肖芮冬    

一直以來，公募基金為了保成立，在基金募集時不免會找一些“幫忙資金”來達(dá)到2億的門檻，這在行業(yè)內(nèi)已經(jīng)成為了一項心照不宣的操作。

如果說過去這種“行規(guī)”更多地存在于主動權(quán)益類基金和債券型基金等產(chǎn)品中，那么隨著近年來公募指數(shù)投資產(chǎn)品的快速發(fā)展，幫忙資金這種角色已經(jīng)越來越多地出現(xiàn)在了ETF產(chǎn)品的背后。

近期，某業(yè)內(nèi)知名的主觀私募出現(xiàn)在一只1月成立的ETF前十大持有人名單中，雖然金額不大，但也引發(fā)行業(yè)熱議。事實上，私募基金認(rèn)購ETF并不是什么新鮮事。近兩年來，在主動權(quán)益基金整體表現(xiàn)不佳的大背景下，基金公司紛紛將目光投向ETF領(lǐng)域并加速布局，內(nèi)卷已經(jīng)成為ETF行業(yè)不可否認(rèn)的狀態(tài)。在這樣的背景下，為了保發(fā)行而找?guī)兔Y金是比較普遍的行業(yè)現(xiàn)象。

但與此同時，一些資金作為幫忙資金“快進(jìn)快出”的問題一直都存在爭議，有可能會對ETF產(chǎn)品的穩(wěn)定運營產(chǎn)生影響，也不符合公募基金正在助力構(gòu)建的“長線長投”生態(tài)與信念。多位業(yè)內(nèi)人士在受訪時表示，應(yīng)避免短期幫忙資金的干擾，基金管理人要加大ETF產(chǎn)品上市后的精細(xì)化運營、做好投資者的服務(wù)和陪伴，助力構(gòu)建“長錢長投”市場體系，吸引更多中長期資金通過ETF入市。

主觀私募參與ETF認(rèn)購引爭議，牽出“幫忙資金”疑慮

今年以來，ETF繼續(xù)成為公募基金新發(fā)的主力軍，多只產(chǎn)品扎堆成立。在這其中，有產(chǎn)品因為前十大持有人中有一家知名主觀私募的名字而受到行業(yè)關(guān)注。

作為一種集合投資工具，ETF能夠涵蓋廣泛的資產(chǎn)類別、行業(yè)板塊乃至全球市場，為主觀私募和量化私募提供了豐富的選擇空間。

根據(jù)私募排排網(wǎng)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至去年12月31日，2024年共有130家私募旗下產(chǎn)品出現(xiàn)在124只首發(fā)ETF產(chǎn)品前十大持有人名單中，合計持有份額達(dá)33.60億份。

從不同類型私募持有首發(fā)ETF份額來看，主觀私募持有ETF份額最多，共有61家主觀私募持有ETF份額12.29億份居首；其次是31家量化私募持有ETF份額10.62億份。

正如安爵資產(chǎn)董事長劉巖對《每日經(jīng)濟新聞》記者（以下簡稱每經(jīng)記者）所分析的，資產(chǎn)配置與風(fēng)險管理是私募機構(gòu)配置ETF的核心目的之一。通過合理配置不同類型的ETF，私募機構(gòu)可以實現(xiàn)投資組合的多元化，有效分散單一資產(chǎn)或行業(yè)的風(fēng)險；ETF的高流動性和市場深度使得私募機構(gòu)能夠在市場波動時快速調(diào)整倉位，實現(xiàn)風(fēng)險的對沖和控制，確保投資組合的穩(wěn)定性；另外，ETF還提供了跨市場、跨資產(chǎn)類別的投資機會，使得私募機構(gòu)能夠跨越地域和行業(yè)的界限，捕捉全球市場的投資機會。

因此，ETF對于私募基金的配置價值毋庸置疑。而問題在于配置方式。

眾所周知，ETF最大的特點之一就是流動性好，如果看好某只指數(shù)并且想要投資，完全可以在二級市場買賣；更不用提ETF從成立到上市中間一般還有半個月左右的時間，資金占用成本不菲，上市當(dāng)天還有可能面臨破發(fā)的風(fēng)險等。

劉巖也指出，相較于認(rèn)購首發(fā)產(chǎn)品，直接在二級市場買入ETF確實在諸多方面具有優(yōu)勢。

從方便快捷程度來說，二級市場交易極為便利，投資者可像買賣股票一樣通過證券交易軟件實時下單，瞬間就能完成交易。

而在風(fēng)險層面，認(rèn)購首發(fā)ETF產(chǎn)品時，由于新基金成立初期，其建倉策略、投資組合的構(gòu)建尚不明朗，面臨著較大的不確定性，而二級市場的ETF已經(jīng)有了一定時間的運作，其持倉結(jié)構(gòu)、業(yè)績表現(xiàn)等都相對透明，投資者能夠基于過往表現(xiàn)進(jìn)行風(fēng)險評估，更精準(zhǔn)地把握投資風(fēng)險；同時，二級市場ETF價格實時波動，投資者可根據(jù)市場情況靈活調(diào)整投資時機，降低風(fēng)險。

再從時間成本考慮，從認(rèn)購ETF開始到基金成立，再到開放申贖，往往需要經(jīng)歷一段時間。而在二級市場買入ETF隨時可以操作，能讓資金快速投入使用，避免資金閑置，極大地節(jié)省了時間成本。

既然如此，為何有的私募產(chǎn)品還是熱衷于參與ETF首發(fā)認(rèn)購，豈不顯得有些蹊蹺？多位受訪公募和私募人士就此對每經(jīng)記者表示，作為“幫忙資金”的私募其實不在少數(shù)。

對價成本約為千分之一，量化私募更受“青睞”

由于有2億元成立門檻的要求，公募基金募集時找?guī)兔Y金支持早已不是什么新鮮事。所謂的“幫忙”當(dāng)然也不是純幫忙，而是要支付成本，并且這個成本并不低。

舉個例子，此前普遍流傳稱股基的“幫忙資金”成本對價約在2%~4%不等，債基則減半、約在1%~2%。

而針對ETF產(chǎn)品，每經(jīng)記者從業(yè)內(nèi)了解到，對價并不是固定的，取決于多項因素，包括持有時間長短、發(fā)行方是否著急沖量、是否保本等，“對價一般區(qū)間就是千零點幾或者千幾”。

還有一些合作方式則更加“露骨”。有公募人士表示，對于ETF的相關(guān)幫忙資金，不少基金公司會有相應(yīng)的營銷激勵政策，通常是給到渠道相關(guān)人士或私募投資經(jīng)理。比較普遍的費用是千一（1‰），也就是說一個億的幫忙資金費用在10萬元左右，并且主要目的是幫助基金成立，上市之后就能撤走；如果非常困難的情況下有可能提升至1.5‰，還有一些特殊情況則會更高，需要一事一議。

不過有知情人士告訴記者，現(xiàn)在基金公司很難和私募去談對價，因為過去一般都是用券作為對價，但現(xiàn)在融券不能做了，所以對價也不太好給。另一方面，千幾的費用屬實不高，對不少私募來說幫忙的資金成本都已遠(yuǎn)超這個水平。

相比之下，作為公募的幫忙資金搭建關(guān)系、獲取更多合作機會才是很多私募機構(gòu)的目的。

舉個例子，據(jù)上述知情人士介紹，如果公募基金決定找私募資金幫忙并且成為長期合作關(guān)系，那么后續(xù)就會大力將該私募發(fā)展成為非公開的做市商，而認(rèn)購的這部分ETF產(chǎn)品可以作為底倉提供流動性，“更多是針對一些偏量化的私募”。

除此之外，公募基金也會考慮為私募管理人提供其他方面的幫助，例如對方需要跟某些渠道合作，公募就會憑借自己強大的渠道資源，順?biāo)浦廴プ鲆恍贤▽臃矫娴墓ぷ鳌?/p>

劉巖也指出，對于私募而言，作為幫忙資金存在許多潛在好處。一方面，私募能借此與基金公司建立良好合作關(guān)系，為未來開展其他業(yè)務(wù)合作奠定基礎(chǔ)，如參與新基金產(chǎn)品設(shè)計、獲得更多投研資源共享等；另一方面，若私募對該ETF的底層資產(chǎn)有深入研究、認(rèn)為未來有較大發(fā)展?jié)摿?，前期以幫忙資金進(jìn)入，后續(xù)也能享受資產(chǎn)增值帶來的收益。

當(dāng)然，作為幫忙資金，出現(xiàn)虧損是大忌，因此公募基金管理人會想方設(shè)法保證讓對方“保本出”。例如，與“幫忙資金”進(jìn)行信息的充分溝通，讓對方能做一個比較充分的對沖、降低風(fēng)險敞口等。

聽上去，雙方合作儼然是你情我愿、各得其所。但對這樣的操作，業(yè)內(nèi)也存在不同看法。

有私募明確拒絕：我們不搞這個，風(fēng)控不通過

小劉供職于一家知名私募，他對每經(jīng)記者表示，近年來ETF發(fā)行火熱，有不少公募基金都來尋求過“幫忙資金”的合作，但其供職機構(gòu)都拒絕了。

“這里面其實存在一定風(fēng)險，如果上市當(dāng)天破發(fā)了就有可能出現(xiàn)虧損。如果管理人用自己的錢買那隨意，但私募產(chǎn)品虧了就是持有人買單，所以這個操作都過不了我們風(fēng)控。”

有私募人士對每經(jīng)記者分析稱，主動私募，尤其是業(yè)內(nèi)名氣比較大的主動權(quán)益基金經(jīng)理，一般很少會投資被動指數(shù)，“會被噴沒能力”；另一方面，如果是拿持有人的錢去做幫忙資金，還涉及別的問題。

“具體來說就是，私募產(chǎn)品幫忙去買了指數(shù)基金，一種結(jié)果是發(fā)行方給對價，這個對價到底是歸基金產(chǎn)品還是歸管理人，幫忙產(chǎn)生的對價歸屬問題是重點；一種是假設(shè)為了幫券商忙、換券商的研究服務(wù)，那研究服務(wù)里有多少最后用到私募基金產(chǎn)品里也值得關(guān)注，相當(dāng)于本該管理人承擔(dān)的成本由私募產(chǎn)品出了。”

他直言，如果是單純幫忙，那管理人道德上肯定是不占優(yōu)的，“可能沒有做到勤勉盡責(zé)，風(fēng)控上也存在瑕疵”。

劉巖也表示，對于私募基金的投資者而言，私募參與ETF發(fā)行可能帶來更多投資機會，但同時也需警惕，私募參與幫忙資金可能存在利益關(guān)聯(lián)。若私募過于看重與基金公司的合作關(guān)系而忽視對ETF產(chǎn)品的客觀評估，可能導(dǎo)致投資者面臨投資損失風(fēng)險。“所以投資者需要更加關(guān)注私募產(chǎn)品的投資策略披露以及對ETF選擇的依據(jù)，謹(jǐn)慎做出投資決策。”

規(guī)避“幫忙資金”影響，推動ETF行業(yè)健康良性發(fā)展

對ETF的投資者來說，幫忙資金撤退同樣會帶來一定影響。

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，我們做了兩個統(tǒng)計，首先是全市場ETF中，上市首日規(guī)模與發(fā)行規(guī)模相比縮水超過50%的達(dá)到65只（截至2025年2月13日，下同）。其中縮水六七成的不在少數(shù)，還有產(chǎn)品上市首日相比發(fā)行規(guī)?？s水超過90%。

另一方面，根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，去年至今共有207只ETF產(chǎn)品發(fā)行并已上市，在這其中已有近三成（61只）規(guī)模已經(jīng)跌破1億元、其中29只甚至不足5000萬元。在這其中，有34只產(chǎn)品相比發(fā)行時縮水超過八成、有15只規(guī)模縮水甚至超過九成，絕大多數(shù)已淪為不折不扣的小微基金。

為了更好地反映短期內(nèi)資金的流出情況，我們選擇了去年下半年成立上市、如今規(guī)模已不足1億元的產(chǎn)品。結(jié)果顯示，其中有多只產(chǎn)品上市首日贖回規(guī)模就超過1億元、縮水超過四成甚至五成，成立至今規(guī)模減少超過七八成的也不在少數(shù)，還有產(chǎn)品成立僅一個月縮水已超過90%。

當(dāng)然，部分產(chǎn)品可能是因為后續(xù)持營存在一定困難，導(dǎo)致了規(guī)模的大幅降低。但在短期內(nèi)規(guī)?？焖倏s水的產(chǎn)品中，出現(xiàn)幫忙資金的可能性相對更大。

對此，劉巖表示，幫忙資金的突然撤離會導(dǎo)致ETF資產(chǎn)規(guī)模短期內(nèi)出現(xiàn)縮水，影響產(chǎn)品的穩(wěn)定性。“一方面可能使基金的交易成本上升，另一方面也會打亂基金原本的投資計劃。若基金經(jīng)理已按照預(yù)期規(guī)模構(gòu)建投資組合，資金撤離后可能需要被迫調(diào)整，這可能導(dǎo)致投資節(jié)奏被打亂，影響投資收益。”

對此，每經(jīng)記者了解到，在ETF產(chǎn)品設(shè)計上，公募基金也會采取一些措施來減少幫忙資金撤離帶來的影響。例如ETF有一個申贖清單，會有每日贖回規(guī)模的上限，上市首日往往這個值會設(shè)置得高一些、達(dá)到整體規(guī)模的20%或者30%，過了首日這個比例則會相應(yīng)調(diào)低、有的上限在10%左右，保證有資金撤離時不至于對整體基金運營帶來明顯沖擊。

而對于某些各家都十分重視的戰(zhàn)略性ETF產(chǎn)品，基金管理人一方面會盡量把幫忙資金發(fā)展成長期合作的關(guān)系，另一方面也會在上市之后第一時間引入險資等其他機構(gòu)的資金，對存量份額做一個騰挪，從而保證產(chǎn)品規(guī)模和穩(wěn)定運營。從某種意義上來說，這也算是把這些幫忙資金變成了長線資本。

近年來指數(shù)化產(chǎn)品發(fā)展勢頭迅猛，各家?guī)缀醵际且粨矶稀⑴荞R圈地，不僅要布局ETF等產(chǎn)品，還要實現(xiàn)寬基指數(shù)、跨境市場、細(xì)分主題產(chǎn)品等全覆蓋。而ETF產(chǎn)品又有2億元的硬性門檻要求，為了首先保證產(chǎn)品的成立，“幫忙資金”也就應(yīng)運而生。

但另一方面，正如前文所討論的，幫忙資金的突然撤離有可能會對ETF產(chǎn)品的穩(wěn)定運營產(chǎn)生影響，同時這類資金“快進(jìn)快出”的風(fēng)格也不符合公募基金正在助力構(gòu)建的“長線長投”生態(tài)與信念。有業(yè)內(nèi)人士就對每經(jīng)記者評價道，部分管理人選擇與幫忙資金合作“發(fā)大做小”，如果后期管理不善，可能會對行業(yè)形象和投資者信心造成影響。特別是對于ETF產(chǎn)品，其發(fā)行成本通常高于其他基金產(chǎn)品，布局需要耗費大量的人力和物力，如果上市后不久就出現(xiàn)明顯縮水甚至清盤，很容易給基金公司造成損失。

相比之下，“發(fā)小做大”模式下，基金公司和基金經(jīng)理更注重產(chǎn)品的長期業(yè)績和口碑，愿意把投入放到產(chǎn)品上市以后、做好投資者的服務(wù)和陪伴，在持續(xù)運營里不斷培養(yǎng)規(guī)模和流動性，也更有利于推動行業(yè)形成健康、可持續(xù)的發(fā)展生態(tài)，吸引更多中長期資金通過ETF入市。

封面圖片來源：視覺中國-VCG211221953040