每經(jīng)AI快訊，2024年1月5日，中信建投發(fā)布研報(bào)點(diǎn)評(píng)永藝股份（603600）。

核心觀點(diǎn)

公司深耕辦公坐具領(lǐng)域，撐腰椅品類全球銷量第一、長(zhǎng)期穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，17-22年收入、扣非歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR分別為17.1%、22.2%。1）ODM業(yè)務(wù)：我們估算23Q1-3約實(shí)現(xiàn)營(yíng)收21億元/-27%，占比約84%，受海外客戶去庫(kù)影響、增長(zhǎng)承壓。當(dāng)前客戶處于去庫(kù)尾聲，隨著通脹逐步回落，2024年美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)㈤_啟降息，地產(chǎn)復(fù)蘇有望帶動(dòng)中國(guó)家具出口回暖。展望2024年，隨著公司海外基地布局完善承接訂單轉(zhuǎn)移、升降桌等新品類客戶導(dǎo)入順暢，ODM有望恢復(fù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。2）OBM業(yè)務(wù)：公司23Q1-3自主品牌業(yè)務(wù)約實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4億元/+34%，營(yíng)收占比約16%。公司在產(chǎn)品、渠道、品牌端協(xié)同發(fā)力，加快打造自主品牌，“雙11”戰(zhàn)績(jī)突出，京東成交額同比+206.6%，抖音銷售額同比+6275%，行業(yè)內(nèi)增速第一。

簡(jiǎn)評(píng)

一、深耕辦公坐具制造，隨海外客戶去庫(kù)緩解，或迎修復(fù)拐點(diǎn)

辦公坐具龍頭，長(zhǎng)期穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。永藝股份成立于2001年，深耕辦公椅、升降桌、按摩椅、沙發(fā)等坐健康系統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，是中國(guó)最大的辦公椅提供商之一和中國(guó)椅業(yè)首家上市公司，根據(jù)弗若斯特沙利文，在撐腰椅品類，公司連續(xù)三年全球銷量第一。2017-2022年公司營(yíng)收從18.41億元增至40.55億元，CAGR為17.1%，扣非歸母凈利潤(rùn)從0.75億元增長(zhǎng)到2.42億元，CAGR為22.2%。1）分產(chǎn)品看，2022年辦公椅、沙發(fā)、按摩椅椅身、休閑椅分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收27.76、8.18、3.50、0.35億元，分別占比68.5%、20.2%、8.6%、0.9%。2）分地區(qū)看，2022年公司境內(nèi)、境外分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.26、32.09億元，分別占比20.4%、79.1%。3）分渠道看，2022年公司線上、線下分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.85、37.50億元，分別占比7.0%、92.5%。

受海外客戶去庫(kù)影響，公司增長(zhǎng)承壓，24年有望修復(fù)。在客戶去庫(kù)影響下，2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收40.55億元/-13.0%，歸母凈利潤(rùn)3.35億元/+84.9%；2023Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收25.00億元/-21.6%，歸母凈利潤(rùn)2.11億元/-25.9%（主要系去年同期確認(rèn)約九千萬(wàn)非流動(dòng)性資產(chǎn)處置收益影響）。當(dāng)前美國(guó)下游客戶處于去庫(kù)尾聲，隨著通脹數(shù)據(jù)逐步回落，2024年美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)㈤_啟降息，美國(guó)地產(chǎn)有望復(fù)蘇、帶動(dòng)中國(guó)家具出口回暖。單季度看，22Q1起公司已連續(xù)7個(gè)季度收入同比下滑，23Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收9.64億元/-1.4%，歸母凈利潤(rùn)0.69億元/-53.4%，收入端降幅已大幅收窄、訂單環(huán)比改善，有望迎來(lái)復(fù)蘇拐點(diǎn)。

二、ODM：海外基地助力份額提升，升降桌新品類有望放量

堅(jiān)持大客戶價(jià)值營(yíng)銷體系，前五大客戶銷售占比合計(jì)68.7%。公司ODM業(yè)務(wù)2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收36.07億元/-15.4%，營(yíng)收占比89%，我們估算23Q1-3約實(shí)現(xiàn)營(yíng)收21億元/-27%，營(yíng)收占比約84%。公司主要客戶為境外大型辦公家具零售商、進(jìn)口商、制造商及系統(tǒng)集成商，公司持續(xù)推行KAM大客戶價(jià)值營(yíng)銷體系，與全球多家知名采購(gòu)商、零售商、品牌商建立了長(zhǎng)期戰(zhàn)略合作關(guān)系，包括世界五百?gòu)?qiáng)宜家家居IKEA，亞洲保健器具頭部品牌大東傲勝OSIM，香港大型貿(mào)易公司香港利豐，全球大型辦公用品零售商歐迪Office Depot、史泰博Staples，日本最大的家居零售商宜得利NITORI等。2023公司前五大客戶銷售占比持續(xù)維持在較高水平，2022年為68.7%。

研發(fā)設(shè)計(jì)能力領(lǐng)先，掌握自適應(yīng)底盤系統(tǒng)等核心撐腰技術(shù)。公司重視研發(fā)設(shè)計(jì)，2010年即被評(píng)為國(guó)家高新技術(shù)企業(yè)，研發(fā)費(fèi)用率長(zhǎng)期維持在4%左右，掌握人體工學(xué)自適應(yīng)等關(guān)鍵核心技術(shù)，產(chǎn)品獲得德國(guó)紅點(diǎn)獎(jiǎng)和iF設(shè)計(jì)獎(jiǎng)、美國(guó)尖峰設(shè)計(jì)獎(jiǎng)等眾多獎(jiǎng)項(xiàng)。

增長(zhǎng)動(dòng)力一：全球制造基地布局，有望受益大客戶訂單轉(zhuǎn)移。公司于2018年在行業(yè)內(nèi)率先“走出去”，是國(guó)內(nèi)辦公椅行業(yè)建設(shè)國(guó)外產(chǎn)能最早、規(guī)模最大的企業(yè)之一，目前已形成國(guó)內(nèi)、越南和羅馬尼亞的三大生產(chǎn)基地，產(chǎn)能前瞻性布局，預(yù)計(jì)海外基地貢獻(xiàn)約20%的出貨額。越南：2019年1月公司越南基地順利出貨（一期總投資額950萬(wàn)美元），并于2019年12月決定投資建設(shè)越南二期生產(chǎn)基地（總投資額約3500萬(wàn)美元），2023年11月決定投資建設(shè)越南三期生產(chǎn)基地（總投資額約5000萬(wàn)美元）。羅馬尼亞：2019年2月公司決定投資建設(shè)羅馬尼亞生產(chǎn)基地（總投資額約950萬(wàn)美元），2023年上半年投產(chǎn)出貨。隨著歐美客戶對(duì)供應(yīng)鏈安全重視程度日益提升，或?qū)⒂瓉?lái)新一輪訂單轉(zhuǎn)移高峰期，公司海外基地有望受益。

增長(zhǎng)動(dòng)力二：新品類升降桌有望放量，降本增效持續(xù)推進(jìn)。在傳統(tǒng)辦公坐具之外，公司積極加快智能座椅、智能升降桌等智能家具新產(chǎn)品開發(fā)，目前智能桌椅產(chǎn)品已接入華為鴻蒙、涂鴉智能等主流智能生態(tài)。公司堅(jiān)持差異化定位，與全球多家知名電競(jìng)品牌合作，開發(fā)電競(jìng)風(fēng)格升降桌，目前公司升降桌產(chǎn)品已順利進(jìn)入全球主流市場(chǎng)的大型零售商客戶，24年有望放量。運(yùn)營(yíng)端，公司多措并舉降本增效，通過(guò)整合采購(gòu)需求、增強(qiáng)議價(jià)權(quán)，培養(yǎng)戰(zhàn)略型供應(yīng)商，逐步推進(jìn)海綿、注塑、五金等關(guān)鍵物料自制，不斷優(yōu)化供應(yīng)鏈，2023年Q1-3公司毛銷差16.9%/+1.8pct。

2）品牌端，通過(guò)視覺優(yōu)化、內(nèi)容營(yíng)銷、戶外廣告、品牌聯(lián)名等方式，持續(xù)開展符合品牌定位的市場(chǎng)營(yíng)銷活動(dòng)，并通過(guò)分眾、抖音、小紅書、知乎、B站等平臺(tái)進(jìn)行品牌內(nèi)容投放。2023年9月26日，“交個(gè)撐腰的朋友”永藝撐腰科技發(fā)布會(huì)在上海舉行，攜手分眾傳媒達(dá)成戰(zhàn)略合作。根據(jù)久謙中臺(tái)數(shù)據(jù)，2023年11月永藝在天貓、京東電腦椅品類銷售份額分別達(dá)3.8%、5.4%，均排名第4。

3）渠道端，線上線下、國(guó)內(nèi)國(guó)外齊頭并進(jìn)，不斷擴(kuò)大品牌產(chǎn)品銷售通路。國(guó)內(nèi)線上：除持續(xù)深耕天貓、京東等傳統(tǒng)電商渠道外，加快布局抖音、拼多多、社群私域營(yíng)銷等平臺(tái)，覆蓋不同區(qū)域和圈層的消費(fèi)者；國(guó)內(nèi)線下：加大直營(yíng)大客戶拓展力度，已為杭州G20峰會(huì)、國(guó)家開發(fā)銀行、交通銀行、浦發(fā)銀行、保利集團(tuán)、華為、格力、比亞迪、小米、百度、網(wǎng)易、農(nóng)夫山泉、公牛集團(tuán)等大客戶提供產(chǎn)品和服務(wù)，并加快布局線下經(jīng)銷商渠道和線下2C渠道建設(shè)；跨境電商：順應(yīng)貿(mào)易數(shù)字化發(fā)展趨勢(shì)、積極發(fā)展跨境電商。根據(jù)永藝撐腰椅公眾號(hào)，2023年“雙11”期間永藝自主品牌撐腰椅取得優(yōu)異成績(jī)：京東成交額同比+206.6%，抖音銷售額同比+6275%，行業(yè)內(nèi)增速第一，新品Flow 550榮登抖音坐具品類好物商品榜第一名。

盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)公司35.2、43.3、52.4億元，分別同比增長(zhǎng)-13.1%、22.8%、21.1%；歸母凈利潤(rùn)分別為2.8、3.3、4.1億元，分別同比增長(zhǎng)-17.1%、19.0%、24.1%，對(duì)應(yīng)23-25年P(guān)E為13.5x、11.4x、9.4x，給予“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1）匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：公司辦公椅、沙發(fā)等產(chǎn)品以外銷為主，且海外基地業(yè)務(wù)快速發(fā)展，盡管近年來(lái)公司積極推進(jìn)人民幣結(jié)算，但目前外幣結(jié)算量仍然較大，人民幣匯率波動(dòng)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)存在一定影響。2022

(來(lái)源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)