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盤(pán)和林

日前，銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于保險(xiǎn)資金參與長(zhǎng)租市場(chǎng)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，允許保險(xiǎn)公司參與長(zhǎng)租市場(chǎng)，并明確險(xiǎn)資參與長(zhǎng)租市場(chǎng)融資主體和項(xiàng)目主體等。在持續(xù)的政策紅利下，長(zhǎng)租公寓已成為各路資本追捧的投資標(biāo)的。

據(jù)中估聯(lián)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，重點(diǎn)一線城市的二手房交易量已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)新房，在當(dāng)前房企融資成本越來(lái)越高，龍頭企業(yè)杠桿率逼近80%，獲取建設(shè)用地越來(lái)越難，新建房風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越大的情況下，新房的供給出現(xiàn)了一定程度的不足，可以說(shuō)，我們已經(jīng)進(jìn)入了存量房時(shí)代。

長(zhǎng)租公寓的出現(xiàn)，很好地緩解了當(dāng)前存量房時(shí)代的管理困境，解決了一二線城市大量的租賃需求。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，中國(guó)近幾年流動(dòng)人口規(guī)模超過(guò)2億，年輕人占三分之一。我國(guó)近幾年城鎮(zhèn)化快速發(fā)展，再加上土地資源有限，新房?jī)r(jià)格較高，在一二線城市周圍聚集了相當(dāng)一部分的缺乏城市購(gòu)房能力的人口，長(zhǎng)租公寓可以說(shuō)既滿足了他們的住房需求，同樣也降低了他們的住房支出。

然而，國(guó)內(nèi)公寓企業(yè)的經(jīng)營(yíng)模式注定了這個(gè)行業(yè)是典型的重資產(chǎn)行業(yè)。不論是公寓樓整體收購(gòu)還是分散式收房，長(zhǎng)租公寓企業(yè)的前期資金投入巨大。企業(yè)幾乎都在高負(fù)債、資金壓力巨大的情況下運(yùn)營(yíng)。不僅僅是初始固定資產(chǎn)投資大，其后伴隨的裝修成本和后續(xù)的維護(hù)成本都是非常龐大的開(kāi)支。然而，該行業(yè)當(dāng)前還處于萌芽階段，就正如初期的共享單車行業(yè)一樣，此時(shí)正是各大品牌“跑馬圈地”、占據(jù)競(jìng)爭(zhēng)有利地位的時(shí)候，規(guī)模擴(kuò)張導(dǎo)致融資需求更加迫切，重資產(chǎn)規(guī)模也會(huì)與日俱增。

基于此，筆者認(rèn)為，長(zhǎng)租公寓行業(yè)的重要出路就是利用資產(chǎn)證券化的方式將企業(yè)的“重資產(chǎn)”輕量化。

對(duì)于長(zhǎng)租公寓資產(chǎn)證券化這一過(guò)程，從防范風(fēng)險(xiǎn)、降低違約可能性等角度來(lái)說(shuō)，筆者有以下幾個(gè)建議：

一方面，要對(duì)進(jìn)行資產(chǎn)證券化的公司進(jìn)行嚴(yán)格審查。眾所周知，資產(chǎn)證券化的前提就是該公司要有穩(wěn)定的現(xiàn)金流。只有穩(wěn)定的現(xiàn)金流才能夠保證公司履行義務(wù)，降低違約的可能性。所以，需要設(shè)置一定的盈利門(mén)檻，要求公司運(yùn)營(yíng)成熟穩(wěn)定，建議至少應(yīng)當(dāng)運(yùn)營(yíng)半年以上，這樣能夠保證該公司現(xiàn)金流的穩(wěn)定性。

與現(xiàn)金流穩(wěn)定同樣重要的另一條件，就是公司應(yīng)當(dāng)維持較為穩(wěn)定的出租率。當(dāng)前我國(guó)長(zhǎng)期租賃市場(chǎng)主要盈利來(lái)源依然是租金收入，而租金收入最大的保證就是出租率，所以對(duì)資產(chǎn)證券化公司要進(jìn)行一定的出租率審查。

另外，由于當(dāng)前行業(yè)整體債務(wù)率偏高，所以一般會(huì)要求公司有一定的增信措施，要能提供較好的信用支持，所以還需對(duì)增信單位和擔(dān)保機(jī)構(gòu)進(jìn)行審查，這樣能夠保證公司的還款能力，提升投資者信心，有利于降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

而從事資產(chǎn)證券化的公司本身應(yīng)引入適當(dāng)?shù)膶ｍ?xiàng)計(jì)劃增信措施。企業(yè)證券化產(chǎn)品的價(jià)值與該公司的經(jīng)營(yíng)情況密不可分，所以公司可以采用現(xiàn)金流租金收入超額覆蓋的方式，保證在質(zhì)押期間，公寓所產(chǎn)生的租金收入規(guī)模能夠?qū)?yōu)先級(jí)證券當(dāng)期本息支付形成超額覆蓋。

不僅僅是租金收入，同樣也可將應(yīng)收賬款質(zhì)押給信托公司，由監(jiān)管銀行進(jìn)行監(jiān)管。例如魔方公寓平臺(tái)就將應(yīng)收賬款質(zhì)押給了中行信托。

此外，還應(yīng)該規(guī)定如果有無(wú)法按期繳付的情況發(fā)生，要按何種方式以何種資產(chǎn)進(jìn)行補(bǔ)充質(zhì)押。還可以引入擔(dān)保公司進(jìn)行連帶責(zé)任擔(dān)保，保障還款能力。由于擔(dān)保公司在進(jìn)行擔(dān)保業(yè)務(wù)時(shí)也會(huì)對(duì)證券化公司進(jìn)行嚴(yán)格的審查，企業(yè)受到擔(dān)保公司的壓力，考慮自身公司長(zhǎng)久經(jīng)營(yíng)的前景，都能夠無(wú)形中提高證券化公司的質(zhì)量，降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

還可以依據(jù)證券化產(chǎn)品的不同特點(diǎn)，進(jìn)行結(jié)構(gòu)化分層，例如優(yōu)先/次級(jí)，優(yōu)先/權(quán)益級(jí)等。通過(guò)規(guī)定不同的期限、還款方式、利率類型等，在滿足公司多樣化融資需求，減輕公司還款壓力的同時(shí)，也能夠滿足不同投資者的需求，豐富市場(chǎng)投資品供給。

總之，長(zhǎng)租公寓這一片藍(lán)海依然蘊(yùn)藏著不小的風(fēng)險(xiǎn)和亟待解決的資金等現(xiàn)實(shí)問(wèn)題，而利用資產(chǎn)證券化則是重資產(chǎn)輕量化中必不可少的一步，行業(yè)內(nèi)企業(yè)應(yīng)該處理好這一過(guò)程，讓長(zhǎng)租公寓這一行業(yè)健康、高效地發(fā)展下去。

（作者為中國(guó)財(cái)政科學(xué)研究院應(yīng)用經(jīng)濟(jì)學(xué)博士后）