三諾生物：國(guó)內(nèi)市場(chǎng)平穩(wěn)，看好血糖監(jiān)測(cè)全產(chǎn)業(yè)布局

研究機(jī)構(gòu)：光大證券  撰寫日期：2014-08-13

事件：公司公布半年報(bào)，實(shí)現(xiàn)累計(jì)營(yíng)業(yè)收入2.5億元(+18.28%)，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)9161.8 萬(wàn)元(+14.48%)，歸母公司凈利潤(rùn)8098.8 萬(wàn)元(+15.81%)。單季度來(lái)看，Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.5 億元(+34.6%)，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)5893.5 萬(wàn)元(+68.1%)，歸母公司凈利潤(rùn)4982.9 萬(wàn)元(+65.83%)

毛利率小幅下滑，管理費(fèi)用率受股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用拖累。

分業(yè)務(wù)看，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)：實(shí)現(xiàn)收入2.2 億元，試紙?jiān)鏊倏煊趦x器，但受銷售價(jià)格和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)綜合毛利率小幅下滑1.1pp；國(guó)外市場(chǎng)，訂單確認(rèn)收入2765 萬(wàn)，毛利率下滑10.3pp，主要是儀器投放較多。在此影響下，公司綜合毛利率小幅下滑1.1pp。從三項(xiàng)費(fèi)用來(lái)看，今年股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用1444 萬(wàn)元，上半年確認(rèn)722 萬(wàn)元，是公司上半年管理費(fèi)用率同比上升2.8pp 的重要原因，同時(shí)從分項(xiàng)來(lái)看雖然一二季度都攤銷股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用，但是二季度管理費(fèi)用率(8.1%)較一季度(12.69%)大幅下降，主要源于二季度研發(fā)費(fèi)用、期間費(fèi)用均減少。這預(yù)示著公司管理運(yùn)營(yíng)效率的提升。

二季度好于一季度，趨勢(shì)向好，全年完成股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)無(wú)虞。

二季度單季度收入和利潤(rùn)增速均快于一季度，主要是源于兩方面：1、海外訂單收入確認(rèn)時(shí)點(diǎn)不一，去年一季度確認(rèn)2200 萬(wàn)，二季度730 萬(wàn)，14Q1 確認(rèn)1200 萬(wàn)，14Q2 確認(rèn)1500 萬(wàn)，若不考慮海外訂單影響，14 年一季度和二季度收入增速均在15%以上，也即國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)一直保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。2、二季度單季度管理和銷售效率提升，管理費(fèi)用率和銷售費(fèi)用率較一季度大幅度下降，分別下降2.7pp 和4.6pp。我們認(rèn)為隨著公司管理架構(gòu)調(diào)整，下半年銷售收入有加速的趨勢(shì)，將快于上半年，同時(shí)公司管理費(fèi)用率和銷售費(fèi)用率均有一定的壓縮空間，全年完成股權(quán)激勵(lì)的20%增速無(wú)憂。

公司是血糖檢測(cè)全產(chǎn)業(yè)布局者，具備發(fā)展?jié)摿?/p>

1、零售終端：安穩(wěn)面對(duì)普通消費(fèi)者；安易主要在中端OTC 推廣；與華廣合作的血糖儀面向高端市場(chǎng)；與糖護(hù)合作的手機(jī)血糖儀布局移動(dòng)醫(yī)療。2、醫(yī)院終端：EA-11(血糖、尿酸雙功能監(jiān)測(cè)儀器)和“金系列”(預(yù)計(jì)年底上市)將作為敲開(kāi)醫(yī)院大門的產(chǎn)品。此外，公司還具備多項(xiàng)在研產(chǎn)品如動(dòng)態(tài)血糖儀、POCT(圍繞糖尿病、腎病、心臟病等慢性疾病)等。公司的產(chǎn)品布局一方面可以發(fā)揮渠道的協(xié)同效應(yīng)，一方面也將形成產(chǎn)品集群效應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)消費(fèi)者的粘性，增強(qiáng)品牌影響力。

盈利預(yù)測(cè)和估值：我們預(yù)計(jì)公司14-16 年EPS 分別為1.08、1.39 和1.76 元，給予15 年28 倍估值，目標(biāo)價(jià)38.92 元，給予“增持”的投資評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致產(chǎn)品降價(jià)。