◎田立（哈爾濱商業(yè)大學(xué)金融學(xué)教授）

按照中國(guó)傳統(tǒng)文化，每逢臘月和正月，往往是商業(yè)活動(dòng)相對(duì)平靜的月份，大家甚至更趨于“消?！弊鍪?，以求積蓄力量，來(lái)年大顯身手。但聯(lián)想顯然不想照此行事，就在除夕前一天，聯(lián)想突然宣布：收購(gòu)摩托羅拉移動(dòng)業(yè)務(wù)。一時(shí)間引起不小轟動(dòng)，盡管這種轟動(dòng)很快就被春節(jié)氣氛淹沒(méi)，但隨著鞭炮煙霧散去，關(guān)于這個(gè)話題的“是非曲直”還真有不少值得探究的地方。

現(xiàn)在大家對(duì)于這樁交易持批評(píng)與懷疑態(tài)度的居多，雖然有聯(lián)想H股股價(jià)連日暴跌作支撐，但批評(píng)的焦點(diǎn)有待商榷。批評(píng)的聲音中最“簡(jiǎn)單粗暴”，也是最主流的，是對(duì)收購(gòu)價(jià)格的懷疑，盡管價(jià)格歷來(lái)都是買(mǎi)賣(mài)的關(guān)鍵，而且在日常生活中也往往是衡量買(mǎi)賣(mài)公平與否的標(biāo)志，但在企業(yè)并購(gòu)與重組這個(gè)領(lǐng)域，還沒(méi)有哪一種方法能確切估算收購(gòu)價(jià)格的準(zhǔn)確程度，即便被證明是成功的并購(gòu)，也沒(méi)有證據(jù)證明收購(gòu)價(jià)格就是準(zhǔn)確合理的。這倒有點(diǎn)像古玩市場(chǎng)，正所謂“貨賣(mài)識(shí)家”，無(wú)所謂對(duì)錯(cuò)，只要不高于同等物件的現(xiàn)價(jià)就成。因此，僅僅糾結(jié)與收購(gòu)價(jià)格顯然是沒(méi)多大意思的。

另一種批評(píng)算的是會(huì)計(jì)賬，認(rèn)為聯(lián)想收購(gòu)一個(gè)虧損的企業(yè)將背上沉重負(fù)擔(dān) （2013年四季度摩托羅拉虧損近4億美元），因此，收購(gòu)本身就有問(wèn)題。對(duì)此也有反駁聲音，認(rèn)為摩托羅拉近年雖然連續(xù)虧損，但此次收購(gòu)畢竟帶來(lái)了2000多項(xiàng)專(zhuān)利和此前累積下來(lái)的品牌效應(yīng)，所以收購(gòu)還是劃算的。

應(yīng)該說(shuō)，后一種觀點(diǎn)有一定道理，至少與前幾種相比更加靠近科學(xué)的邏輯。的確，一個(gè)企業(yè)的價(jià)值不是（或者不全是）利潤(rùn)的函數(shù)，這一點(diǎn)很多人都不接受，甚至一些學(xué)者也對(duì)此大放厥詞。但我們只需要看一個(gè)簡(jiǎn)單的事實(shí)就可以弄清楚其中的道理。礦業(yè)企業(yè)，他們的市場(chǎng)價(jià)值就往往不與礦石的市場(chǎng)價(jià)格嚴(yán)格相關(guān)，相較于后者，前者是比較穩(wěn)定的。這說(shuō)明，這些企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值并沒(méi)有跟著利潤(rùn)走。

按照這個(gè)邏輯，把此次聯(lián)想收購(gòu)摩托羅拉的重點(diǎn)放在專(zhuān)利技術(shù)和品牌影響力上是比較科學(xué)的。但問(wèn)題并未到此得到解答，專(zhuān)利加品牌（再算上技術(shù)）究竟價(jià)值幾何呢？

筆者覺(jué)得這個(gè)問(wèn)題回答起來(lái)很難，像這種無(wú)形資產(chǎn)的定價(jià)更像是一系列實(shí)物期權(quán)的定價(jià)，理論上并沒(méi)有普遍認(rèn)可的高招。但這不等于說(shuō)此類(lèi)估值就無(wú)跡可尋，實(shí)際上我們還是有些邏輯可供參考。

比如專(zhuān)利，有人說(shuō)這是聯(lián)想日后進(jìn)入海外市場(chǎng)的敲門(mén)磚，想想當(dāng)年惠普和康柏的并購(gòu)案，同樣是IT產(chǎn)業(yè)，同樣是行業(yè)知名企業(yè)，但惠普、康柏的并購(gòu)更多的是教訓(xùn)：并購(gòu)后兩家企業(yè)的市值一度跌去三分之一。并購(gòu)前也有人認(rèn)為強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手將有利于市場(chǎng)份額的擴(kuò)充，但事實(shí)是：兩家企業(yè)的產(chǎn)品市場(chǎng)高度重合，加之當(dāng)時(shí)市場(chǎng)與新興的（但發(fā)展過(guò)快）的IT產(chǎn)業(yè)已經(jīng)產(chǎn)生了產(chǎn)能過(guò)剩的預(yù)期，因此，所謂市場(chǎng)份額的擴(kuò)展實(shí)際上是某種（高度同質(zhì)化的）產(chǎn)品市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的翻倍。銷(xiāo)售沒(méi)上去，風(fēng)險(xiǎn)卻放大了，按照最基本的資產(chǎn)定價(jià)邏輯也可以知道這是資產(chǎn)貶值的必然誘因。

當(dāng)然，企業(yè)通過(guò)并購(gòu)來(lái)拓展市場(chǎng)也是企業(yè)做大做強(qiáng)的有效路徑，當(dāng)年百威收購(gòu)哈啤、歐萊雅并購(gòu)小護(hù)士，都是沖著市場(chǎng)去的，而且都取得了成功。關(guān)鍵在于兩點(diǎn)：一是并購(gòu)對(duì)象是否在某個(gè)特定市場(chǎng)具有不可替代性；二是并購(gòu)雙方在產(chǎn)品檔次、質(zhì)地等方面是否具有差異性。如果這兩條都具備了，那么用并購(gòu)換市場(chǎng)往往是可行的。

除了市場(chǎng)問(wèn)題外，還有一個(gè)問(wèn)題值得探討，就是所謂品牌價(jià)值的問(wèn)題。有人說(shuō)聯(lián)想收購(gòu)摩托羅拉某種意義上講是沖著品牌去的，實(shí)際上，品牌價(jià)值是一個(gè)更難量化的東西，往回退20年，筆者相信摩托羅拉的品牌影響力，也相信它的品牌價(jià)值，但如今，蘋(píng)果、HTC、三星等一線品牌爭(zhēng)芳斗艷不說(shuō)，就連小米、華為、酷派也毫不示弱。因此，摩托羅拉在今天的影響力究竟多大值得深思與挖掘。

綜合這些，筆者覺(jué)得并購(gòu)后聯(lián)想股票在H股市場(chǎng)的表現(xiàn)是有理有據(jù)的，至少，市場(chǎng)已經(jīng)在第一時(shí)間表現(xiàn)出了對(duì)這樁并購(gòu)的評(píng)價(jià)。當(dāng)然，現(xiàn)在就下結(jié)論為時(shí)尚早，也許日后市場(chǎng)峰回路轉(zhuǎn)、曲徑通幽也不是不可能。

中國(guó)不缺乏優(yōu)秀的企業(yè)家，但卻缺少像巴菲特所說(shuō)的既懂管理又懂投資的現(xiàn)代企業(yè)家。像企業(yè)并購(gòu)這樣明顯帶有資產(chǎn)投資色彩的企業(yè)活動(dòng)，更需要具有現(xiàn)代企業(yè)管理和運(yùn)作意識(shí)的綜合性人才。