來源：上海證券報

四季度以來，宏觀數(shù)據(jù)開始反彈，經(jīng)濟基本面逐漸企穩(wěn)，但是作為經(jīng)濟晴雨表的股市卻繼續(xù)調(diào)整，與基本面出現(xiàn)了明顯背離。股市的下跌，并非對經(jīng)濟企穩(wěn)的質(zhì)疑，也并非做空機制影響，而是投資者信心喪失。投資者信心喪失的根源在于股市投資功能長期缺失。國務(wù)院副總理李克強近期指出，改革是我國最大紅利。我們認(rèn)為，股市作為金融要素的一環(huán)，是資源配置的重要構(gòu)成部分，必然走在改革的前沿，并受益于改革紅利。

改革釋放的動力將重塑經(jīng)濟周期

中國經(jīng)濟高增長不可持續(xù)，依靠單純投資拉動經(jīng)濟增長的模式也不可持續(xù)。短期內(nèi)投資者對于未來經(jīng)濟前景較為迷茫，看不到經(jīng)濟穩(wěn)定增長的動力在哪里？從而導(dǎo)致投資信心逐步喪失。所有這一切，都可以通過改革驅(qū)動得到發(fā)展。改革代表了生產(chǎn)關(guān)系的一種進步，它必然影響到經(jīng)濟周期的發(fā)展，并且在短期內(nèi)會更加顯著。

回顧過去30年一些重大改革創(chuàng)新舉措，無不如此。比如價格雙軌制、房地產(chǎn)改革，都在很大程度上釋放了經(jīng)濟增長的動力。對于股市來說，也是如此，上個世紀(jì)90年代的國企改革，到2005年的股權(quán)分置改革，都在一段時間內(nèi)讓投資者享受到了改革驅(qū)動帶來的牛市盛宴。

我們堅信，中國特色新型工業(yè)化、信息化、城鎮(zhèn)化、農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化同步發(fā)展過程中，改革將會給中國經(jīng)濟注入新的活力。

股市加快改革才能適應(yīng)新形勢發(fā)展

股市作為金融要素的一環(huán)，是資源配置的重要構(gòu)成部分，它必然走在改革的前沿，并受益于改革紅利。長期以來，股市的改革創(chuàng)新走走停停，甚至在多層次資本市場建設(shè)中有被邊緣化的危險，與股市規(guī)模不斷壯大相比，廣大投資者卻陷入了長期虧損的局面。我們認(rèn)為，股市低迷的原因是多方面的，制度建設(shè)不到位是其中之一。

長期以來，我們的股市制度是借鑒成熟市場和根據(jù)國情制定出來的，但在推進市場化的改革中，一些舉措非但沒有起到穩(wěn)定市場、抑制投機的作用，反而干擾了市場自身規(guī)律。比如新股發(fā)行與上市，無論怎么改，“三高”現(xiàn)象始終存在；又比如交易制度，我們實行漲跌停板限制和T+1制度，這在交易時間和空間上造成了某種割裂，廣大中小投資者在信息不對稱現(xiàn)狀面前，投資劣勢長期存在。

隨著市場金融創(chuàng)新工具增多，機構(gòu)投資者已經(jīng)開始了立體交易，但是廣大中小投資者依然只能玩單邊。融資融券、指數(shù)期貨幾乎將90%的開戶投資者擋在門外，使得這些人喪失了風(fēng)險對沖的機會。最近一段時間，市場中有不少人批評融券和指數(shù)期貨做空機制，認(rèn)為正是這種機制造成了股市持續(xù)低迷。我們在研究所內(nèi)部也反復(fù)討論過這個問題，以目前機構(gòu)投資者參與期指交易只能進行對沖而言，這無形中就增加了長期空頭的實力，因為你要期現(xiàn)套利，期指就必須放空單，長此以往，天然的空頭實力不斷壯大，其他投資者根本無法與其抗衡。

我們認(rèn)為，制度的設(shè)定確實存在許多值得改進的地方，比如取消股票漲跌停板限制，實行T+0交易，讓股票交易在時間和空間上得到延伸，方便投資者立體交易；建立做市商制度，穩(wěn)定股票供求，降低市場投機；設(shè)立迷你型指數(shù)期貨，讓所有人都能參與到融資融券、指數(shù)期貨當(dāng)中來，機構(gòu)投資者除了進行套保，也可以進行期指投機，從而達到平衡多空實力的目的。在發(fā)行及退市制度這一塊，改革的宗旨應(yīng)當(dāng)是用法律手段約束發(fā)行主體行為，保護投資者利益，使投資者利益能夠得到法律追溯和補償。所以，我們認(rèn)為，股市只有加快改革才能適應(yīng)新形勢的發(fā)展。

加強資金供給是行情向好基礎(chǔ)

就短期而言，我們依然認(rèn)為股市已經(jīng)充分反應(yīng)了基本面變化，特別是企業(yè)盈利下降的預(yù)期。鑒于改革即將在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和發(fā)展中釋放巨大活力，因此，從整體上看企業(yè)盈利不會再有更壞的情景出現(xiàn)，2013年盈利預(yù)期將好于2012年。我們常說，股市的上漲來自于經(jīng)濟景氣下的資金推動，而資金推動在內(nèi)涵上需要政策相應(yīng)配套。因此，在對中短期內(nèi)行情趨勢的判斷上，我們認(rèn)為政策變化和資金供給將起到關(guān)鍵作用。

關(guān)于政策，我們在前文已經(jīng)充分論述，我們認(rèn)為根本上是應(yīng)當(dāng)培育一個適合投資的土壤。關(guān)于資金，目前看還非常欠缺。從整個經(jīng)濟運行的情況看，其實今年下半年以來整個資金面是處于偏緊狀態(tài)的，實體經(jīng)濟流動性有所改善，但并不充裕，貨幣市場3個月左右的資金價格持續(xù)上漲，目前央行公開市場上主要通過正逆回購來調(diào)劑流動性，向市場凈投放的流動性并不大。股市方面，我們認(rèn)為A股資金池的水應(yīng)深一些。目前場內(nèi)存量保證金只有6000億出頭，這些資金相對于20萬億以上的總市值，日均換手僅0.3%左右，基本上打不起什么水花來。RQFII新增了2000億額度，并非全部投在股票里，實際入市的資金量還是不大。如果市場日均換手達到1%，則可操作的價值就非常大了。要達到這樣的水平，歷史上兩次牛市基本上都是滿足的，而且那個時候，市場的資金面很寬，各類資金都扎堆在股市里。所以，要想讓股市活躍起來，還是要放寬資金入市的條件，嚴(yán)控信托、銀行理財?shù)馁Y金池，加強風(fēng)險管理，搞活股市資金池。