格林美（002340）:政策扶持變廢為寶

公司主要業(yè)務(wù):鈷鎳業(yè)務(wù)+電子廢棄物業(yè)務(wù)公司業(yè)務(wù)正在形成鈷鎳業(yè)務(wù)與電子廢棄物循環(huán)再造業(yè)務(wù)的雙輪驅(qū)動，另外公司還有部分碳化鎢業(yè)務(wù)。公司為國際上采用廢棄鈷鎳資源生產(chǎn)超細鈷鎳粉體材料的先進企業(yè)。目前鈷粉產(chǎn)能達到2000噸/年，鎳粉產(chǎn)能1300噸/年。鈷粉是公司最主要收入來源和利潤來源。2012年中期鈷粉毛利7470萬元，占公司毛利的比例為45.34%。

公司生產(chǎn)使用的主要原材料是鈷鎳廢料，即電池行業(yè)、硬質(zhì)合金行業(yè)、冶煉和電鍍行業(yè)在生產(chǎn)過程中產(chǎn)生的廢料和上述行業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品達到使用壽命后報廢產(chǎn)生的廢舊產(chǎn)品，公司主要原材料采購價格和銷售價格均以國際金屬交易市場價格為基準確定。

電子廢棄物回收利用業(yè)務(wù)是公司另一重要業(yè)務(wù)，公司通過回收彩電等廢棄家電再拆解回收有用物質(zhì)，包括塑木型材、電積銅等，還有一部分在通過物理拆解后以電子廢棄物的形式出售，剩下部分通過化學方式回收銅、金、銀、稀土等金屬。該業(yè)務(wù)增速很快，從該業(yè)務(wù)主要產(chǎn)品（塑木型材+電子廢棄物+電積銅）銷售收入看，2009年只有2855萬元，占公司銷售收入的比例為7.7%，而2011年銷售收入達到3.46億元，2年增長了11倍，2012年中期電子廢棄物銷售收入占公司銷售收入的比例高達30.39%。

收購廢舊家電競爭激烈，表現(xiàn)在財務(wù)報表上，公司的電積銅和塑木型材的毛利率逐年下降，另外在收購過程中需占用大量資金，導致公司原材料庫存增加，經(jīng)營性現(xiàn)金流為負值，2012年中報顯示，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額為-2.49億元，每股經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額為-0.43元，而2012年中期每股收益0.11元。

競爭優(yōu)勢和影響業(yè)績的重要因素公司發(fā)展戰(zhàn)略定位為致力創(chuàng)建再生鈷鎳資源領(lǐng)域的世界循環(huán)工廠和中國領(lǐng)先的電子廢棄物、報廢汽車和稀有金屬資源的綜合利用商。公司競爭優(yōu)勢在于受到相關(guān)政策的扶持，《廢棄電器電子產(chǎn)品回收處理管理條例》于2011年1月1日正式實施，將提高中國電子廢棄物處理的門檻，使中國電子廢棄物進入指定企業(yè)的定向處臵階段，而且將實施的財政基金補貼制度，使電子廢棄物的處理獲得穩(wěn)定長效的財政政策支持。

影響公司業(yè)績的重要因素包括鈷價和廢棄家電處理量的擴大。2013年廢舊家電處理量將大幅度增加:2011年公司處理130萬臺廢舊家電，按毛利估算，每處理1臺家電可獲毛利76元。如果滿負荷生產(chǎn)，按370萬臺產(chǎn)能計算，毛利能夠達到281.2億元，比2011年增長184.7%。

業(yè)績預測與投資評級:我們認為公司處在一個政策密集型、資金密集型且需要規(guī)模優(yōu)勢的行業(yè)，公司作為行業(yè)內(nèi)的龍頭公司，具有“先發(fā)優(yōu)勢”，未來做大做強的潛力很大。我們預測公司2012-2014年每股收益分別為0.27、0.43、0.74元，按公司2013年業(yè)績30倍市盈率計算，目標價12.9元，給予公司“增持”評級。（光大證券（601788）分析師：汪前明）