圖片來源：視覺中國

近日，上交所發(fā)布的一項(xiàng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)引起市場(chǎng)熱議。數(shù)據(jù)顯示，2017年，散戶以兩成資金貢獻(xiàn)了八成交易，盈利卻不足一成；而機(jī)構(gòu)以16%的資金賺得市場(chǎng)1/3的盈利，交易占比卻不足15%。自有相關(guān)統(tǒng)計(jì)以來，滬市個(gè)人投資者已連續(xù)11年貢獻(xiàn)八成以上的交易量。雖然只是上交所的數(shù)據(jù)，但考慮到深交所的板塊特征以及近年來散戶“炒小、炒新”等特征突出，預(yù)估深交所的散戶交易量占比應(yīng)該不會(huì)低于上交所。同時(shí)，中國證券報(bào)記者了解到，當(dāng)前市場(chǎng)連續(xù)走弱，估值處于底部，為長(zhǎng)期投資良機(jī)，但基金銷售卻略顯艱難。

業(yè)內(nèi)人士表示，機(jī)構(gòu)賺錢能力遠(yuǎn)超散戶，市場(chǎng)機(jī)構(gòu)化是大勢(shì)所趨。雖然當(dāng)前機(jī)構(gòu)的專業(yè)投資引導(dǎo)稍顯不足，但隨著長(zhǎng)線資金入市和A股市場(chǎng)企穩(wěn)，市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)化發(fā)展或迎來契機(jī)。

機(jī)構(gòu)化是大勢(shì)所趨

自上個(gè)世紀(jì)70年代以來，國際金融債券市場(chǎng)呈現(xiàn)出證券投資法人化、機(jī)構(gòu)化的特點(diǎn)。以美國市場(chǎng)為例，隨著貨幣基金、養(yǎng)老金的崛起以及私募基金的迅猛發(fā)展，加上大牛市的催化，美國已形成完全由機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的股票市場(chǎng)。數(shù)據(jù)顯示，美股機(jī)構(gòu)投資者完成的交易量占到每天交易量的95%以上，機(jī)構(gòu)投資者在全美最大的1000家公司中的持股比例近幾年已攀升至73%。

“美國市場(chǎng)80%的交易量是由機(jī)構(gòu)投資人、養(yǎng)老金、公募基金創(chuàng)造的，而中國市場(chǎng)70%的交易量是來自于散戶。也即意味著，在美國市場(chǎng)，是專業(yè)機(jī)構(gòu)PK專業(yè)機(jī)構(gòu)，而中國市場(chǎng)則是專業(yè)機(jī)構(gòu)PK散戶，所以更容易獲取阿爾法。”先鋒集團(tuán)中國區(qū)總裁林曉東此前表示。

某公募基金人士王海（化名）表示，機(jī)構(gòu)投資者以更小的資金量獲取了更多的利潤(rùn)，充分說明了專業(yè)投資者的價(jià)值，比大多數(shù)普通投資者具備更強(qiáng)的投資能力。某私募研究員認(rèn)為，目前A股還有很多個(gè)人投資者簡(jiǎn)單依靠新聞和消息就進(jìn)行股票投資，缺乏對(duì)基本面的深入了解和研究，在長(zhǎng)期博弈中自然輸給專業(yè)投資者。

天相投顧投研總監(jiān)賈志表示，目前A股市場(chǎng)仍然是一個(gè)散戶情緒化交易占據(jù)主導(dǎo)的市場(chǎng)，追漲殺跌比較明顯。這也源于市場(chǎng)的牛熊周期特別短，普通投資者尚未樹立長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資的理念，這種情況下，機(jī)構(gòu)投資者的業(yè)績(jī)表現(xiàn)相對(duì)較好。這些年價(jià)值投資理念逐漸深入人心，大部分機(jī)構(gòu)表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)健，秉承了機(jī)構(gòu)投資者的專業(yè)素質(zhì)。

對(duì)于個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者在換手率方面的差異，某公募基金研究員汪濤（化名）表示，和歐美等成熟市場(chǎng)相比，A股個(gè)股的換手率偏高，但是在亞太股票市場(chǎng)中并沒有明顯偏高。機(jī)構(gòu)有短期排名壓力，因此有時(shí)候也被迫追漲殺跌，出現(xiàn)一定的散戶化傾向。

上交所數(shù)據(jù)顯示，個(gè)人投資者持股市值占比延續(xù)下滑態(tài)勢(shì)，2017年年底占比下降至21.17%的水平。

華創(chuàng)證券分析師洪錦屏認(rèn)為，我國正處于機(jī)構(gòu)化漸進(jìn)過程中。他解釋說，我國股市至今只有30年歷史，呈現(xiàn)散戶活躍的特征。但從持股市值分布的變化趨勢(shì)來看，自然人占比在2008年后顯著下滑，一度降至20%，目前處于較為穩(wěn)定階段。專業(yè)機(jī)構(gòu)目前的持股市值占比為16%，仍有巨大上升空間。此外，基金的成交額占比逐年攀升，雖然目前不到10%，但排除2015年牛市后，近十年的上行勢(shì)頭十分堅(jiān)定。

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專業(yè)投資引導(dǎo)稍顯不足

“去散戶化”成為“機(jī)構(gòu)市”的市場(chǎng)變局中一個(gè)繞不開的話題。“去散戶化”并不意味著對(duì)散戶的排斥。某券商研究員趙剛（化名）認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者日漸壯大，為散戶進(jìn)行專業(yè)理財(cái)，是成熟市場(chǎng)的必經(jīng)之路。

趙剛認(rèn)為，個(gè)人投資者與機(jī)構(gòu)投資者最大的區(qū)別在于研究的專業(yè)性高低、操作的理性與否以及風(fēng)險(xiǎn)控制能力的強(qiáng)弱。國外股市的經(jīng)驗(yàn)表明，散戶占絕對(duì)主體的市場(chǎng)較易發(fā)生資本動(dòng)蕩，而機(jī)構(gòu)投資者可以更多致力于長(zhǎng)期價(jià)值投資。

“倘若股市中散戶數(shù)量龐大，市場(chǎng)波動(dòng)通常與散戶是分不開的，市場(chǎng)情緒化問題也難以掩蓋。”趙剛表示，“去散戶化”應(yīng)該是散戶與機(jī)構(gòu)投資者雙贏的選擇，但前提是基金等機(jī)構(gòu)要建立起強(qiáng)烈的信托責(zé)任，而且投資理念、投資收益成熟穩(wěn)定，用責(zé)任感讓個(gè)人投資者放心。

汪濤指出，證監(jiān)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，截至2017年年底，偏股型基金年化收益率平均為16.5%，超過同期上證綜指平均漲幅8.8個(gè)百分點(diǎn)；債券型基金年化收益率平均為7.2%，超出現(xiàn)行3年定期存款利率4.5個(gè)百分點(diǎn)。不過，很多基金投資者并沒有賺錢，這其中固然有基金投資者追漲殺跌、未能長(zhǎng)期投資的原因，但更重要的是渠道支持力度不夠。

“銀行是基金銷售的重要渠道，但目前銀行理財(cái)經(jīng)理的考核指標(biāo)是賣出多少基金，而不是幫客戶賺了多少錢，薪酬結(jié)構(gòu)不夠合理。同時(shí)部分銀行理財(cái)經(jīng)理人員的專業(yè)能力有所不足，未能真正做到根據(jù)客戶自身需求情況推薦理財(cái)產(chǎn)品。”汪濤說。

有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，投資者向投資顧問支付咨詢費(fèi)用的買方投顧模式或是引導(dǎo)普通投資者轉(zhuǎn)向?qū)I(yè)投資機(jī)構(gòu)的重要途徑。不過，賈志對(duì)此表示，目前的收費(fèi)形式、投資者教育以及投資者對(duì)收益的預(yù)期等多種因素，都制約了這種轉(zhuǎn)變。

長(zhǎng)線資金推動(dòng)機(jī)構(gòu)化

賈志認(rèn)為，A股未來一定是以機(jī)構(gòu)為主的市場(chǎng)，但國內(nèi)資本市場(chǎng)的發(fā)展還處在初級(jí)階段，轉(zhuǎn)變還需時(shí)間。一方面，期待A股市場(chǎng)相對(duì)穩(wěn)健，走出長(zhǎng)牛，牛熊轉(zhuǎn)換的周期和波動(dòng)的幅度都有一定改變；另一方面，要求機(jī)構(gòu)投資者加強(qiáng)自身的管理能力，能夠?qū)⑹袌?chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)和波動(dòng)進(jìn)行一定的對(duì)沖和平抑，最終讓客戶真正獲得相對(duì)穩(wěn)健的收益。

洪錦屏認(rèn)為，隨著企業(yè)年金、養(yǎng)老金、職業(yè)年金相繼入市，A股將迎來長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)資金，而養(yǎng)老金改革正是美國股市機(jī)構(gòu)投資者爆發(fā)式增長(zhǎng)的關(guān)鍵所在。此外，A股國際化程度加深，更能獲得海外資金的青睞，海外增量資金將借由互聯(lián)互通等渠道進(jìn)入A股市場(chǎng)。

外匯局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，截至8月30日，中國QFII投資額度為1004.59億美元，投資者主要是基金公司，總資產(chǎn)中證券資產(chǎn)占大頭。有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，QFII和RQFII的占比雖然較低，但是其持股時(shí)間長(zhǎng)，傾向于價(jià)值投資，是境外資金的投資風(fēng)向標(biāo)，對(duì)A股市場(chǎng)投資具有重要的引導(dǎo)作用。

洪錦屏認(rèn)為，建立渠道之后，A股自身具備投資價(jià)值才能持續(xù)吸引海外資金進(jìn)入，而今年A股正式納入MSCI指數(shù)恰是催化劑。這件事最大的意義在于認(rèn)可A股的國際化預(yù)期，中國股市在向國際市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)規(guī)范靠攏，對(duì)海外資金吸引力加深。

申萬宏源證券認(rèn)為，隨著銀行理財(cái)逐步成為A股重要的專業(yè)投資機(jī)構(gòu)之一，以及社?；稹⒈ｋU(xiǎn)發(fā)展壯大，境內(nèi)長(zhǎng)期專業(yè)投資機(jī)構(gòu)的話語權(quán)將提升；同時(shí)，隨著居民財(cái)富資產(chǎn)配置需求的不斷提升，個(gè)人投資者將更多借助資管產(chǎn)品形式參與到證券投資中來，個(gè)人投資機(jī)構(gòu)化的趨勢(shì)強(qiáng)化。

瑞銀證券中國業(yè)務(wù)主管房東明認(rèn)為，國際化和機(jī)構(gòu)化是A股未來兩大趨勢(shì)，而從海外投資者占比不斷提升和換手率不斷下降這兩個(gè)指標(biāo)變化來看，這一進(jìn)程比預(yù)期要快。

不過，王海認(rèn)為，在投資者結(jié)構(gòu)上，應(yīng)該以散戶為主還是以機(jī)構(gòu)為主，或者散戶、機(jī)構(gòu)并存，不能機(jī)械照搬國外經(jīng)驗(yàn)。美國的成熟市場(chǎng)經(jīng)歷了多年的演變才形成，目前機(jī)構(gòu)之間競(jìng)爭(zhēng)十分激烈，主動(dòng)管理空間很有限，被動(dòng)投資占據(jù)優(yōu)勢(shì)。對(duì)于A股市場(chǎng)，目前散戶貢獻(xiàn)了很大的流動(dòng)性，更重要的是做好中小投資者的權(quán)益保護(hù)。