中國上市公司研究院

　　2016年新三板企業(yè)籌資現(xiàn)金總流入金額中，吸收投資收到的金額僅為借款取得金額的三分之一，債務(wù)融資依舊是大多數(shù)掛牌企業(yè)最重要，甚至是唯一的融資方式。

　　新三板企業(yè)90%以上的債權(quán)融資金額，均為企業(yè)向銀行和其他金融機(jī)構(gòu)的借款，其中，短期借款的金額約為長期借款金額的三倍。

　　可見，企業(yè)借款的目的多以解決企業(yè)短期資金周轉(zhuǎn)為主，債務(wù)周期短、單次資金需求量不大，但需求次數(shù)較多。因此，新三板企業(yè)的借款利率易受不同時(shí)期宏觀經(jīng)濟(jì)政策，以及企業(yè)經(jīng)營狀況的影響而產(chǎn)生波動(dòng)，并影響其融資成本。

　　利率中位數(shù)5.76%

　　我們用“利息支出/平均帶息負(fù)債”作為平均負(fù)債利率，衡量企業(yè)的負(fù)債成本。統(tǒng)計(jì)2016年末帶息負(fù)債和全年利息支出均不為0的非金融企業(yè)，并按照當(dāng)年的營業(yè)收入規(guī)模將企業(yè)分為A、B、C三組，對應(yīng)收入?yún)^(qū)間分別為5000萬元以下、5000萬至1億元、1億元以上，數(shù)量分別為2146、1777和3262家，合計(jì)7185家。

　　統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，2016年全部新三板企業(yè)的平均負(fù)債利率中位數(shù)為5.76%，而同期銀行0.5至1年期貸款基準(zhǔn)利率為4.35%，一年期國債到期收益率為3.45%。

　　分組來看，A組企業(yè)的平均負(fù)債利率為6.28%，在三組中最高；B組次之，為5.86%；C組企業(yè)最低，為5.36%。普遍而言，營業(yè)收入規(guī)模大的企業(yè)持續(xù)經(jīng)營能力和資金安全性更高，故其融資成本更低。企業(yè)的融資成本與其收入規(guī)模反向相關(guān)。

　　進(jìn)一步按照平均負(fù)債利率在4.5%以下、4.5%至7%、7%以上，將企業(yè)分為D、E、F三組，對應(yīng)的企業(yè)數(shù)量分別為2056家、2908家和2221家，三成企業(yè)的利率超過了7%。這三組企業(yè)歸屬于母公司凈利潤的中位數(shù)分別為891萬元、550萬元和353萬元，帶息債務(wù)規(guī)模中位數(shù)分別為1870萬元、2400萬元和1250萬元。

　　可以看出，負(fù)債成本在4.5%至7%之間的企業(yè)借債規(guī)模最大，負(fù)債成本在4.5%以下的企業(yè)，或由于其自身收益和資金狀況相對良好而對債務(wù)的需求相對較低，而負(fù)債成本在7%以上的企業(yè)，可能由于其自身信用狀況欠佳而增加了其借款的困難度，導(dǎo)致帶息負(fù)債規(guī)模偏低。

　　利率敏感性分析

　　2016年以來，各項(xiàng)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)穩(wěn)中趨緩，去杠桿也成為了經(jīng)濟(jì)調(diào)控重要目標(biāo)。在經(jīng)歷了2015年的四次降準(zhǔn)降息后，當(dāng)前的市場基準(zhǔn)利率處于歷史最低位，未來貨幣政策緊的預(yù)期較為強(qiáng)烈。在此背景下，企業(yè)未來的債務(wù)融資成本有提高的趨勢，中小企業(yè)的借款難度或?qū)㈦S之增加。

　　本文表格中測算了在融資成本的不同漲幅下，各組企業(yè)凈利潤的下降程度。由于過去三年新三板企業(yè)的帶息負(fù)債規(guī)模基本保持平穩(wěn)，我們假設(shè)其未來幾年內(nèi)帶息負(fù)債規(guī)模依然保持平穩(wěn)，同時(shí)假設(shè)其他影響凈利潤的指標(biāo)保持不變。

　　經(jīng)測算，不同營業(yè)收入規(guī)模的企業(yè)中，A組企業(yè)凈利潤對融資成本的變動(dòng)幅度敏感性最高。當(dāng)融資成本增加30BP、50BP、100BP時(shí)，A組企業(yè)的平均凈利潤將分別下降3.41%、5.76%和11.64%，降幅遠(yuǎn)高于其他組別的企業(yè)。

　　這表明中小微企業(yè)在債務(wù)融資成本上升的情形下，企業(yè)凈利潤面臨著波動(dòng)較大的風(fēng)險(xiǎn)，一旦平均借款利率的增幅超過86BP，企業(yè)的平均凈利潤的跌幅將會(huì)超過10%。

　　此外，當(dāng)基準(zhǔn)利率上升時(shí)，不同企業(yè)負(fù)債成本的提升幅度也有所不同。融資成本最高的中小微企業(yè)，其平均負(fù)債成本增加的絕對值將高于其他企業(yè)，各組企業(yè)間凈利潤對基準(zhǔn)利率變動(dòng)的敏感程度差異，也比表格中測算的更大。

　　不同負(fù)債成本的企業(yè)中，E組企業(yè)由于其負(fù)債規(guī)模大，其凈利潤對負(fù)債利率變動(dòng)的敏感性最高，當(dāng)融資成本增加100BP時(shí)，其凈利潤將下跌4.36%，當(dāng)融資成本增幅超過115BP時(shí)，其凈利潤跌幅將超過5%。

　　F組企業(yè)雖然融資成本高，但由于其帶息負(fù)債規(guī)模較小，其融資成本變動(dòng)對凈利潤的影響程度有限。不過，高負(fù)債成本的企業(yè)很可能面臨著其他經(jīng)營和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，借貸收緊會(huì)使其資金狀況更加捉襟見肘。

　　綜上所述，新三板企業(yè)的融資方式以短期借款為主，這導(dǎo)致其融資成本受貨幣政策變動(dòng)和企業(yè)經(jīng)營狀況的影響較大。
　　平均負(fù)債利率在4.5%至7%之間的企業(yè)，由于其帶息負(fù)債規(guī)模大，其凈利潤對融資成本的變動(dòng)的敏感程度要高于其他企業(yè)。
　　從收入規(guī)模上看，營業(yè)收入規(guī)模在5000萬元以下中小微企業(yè)的凈利潤，對融資成本變動(dòng)的敏感程度數(shù)倍于其他組別的企業(yè)。