黃湘源

        中金所的眼光終于從“正?！薄敖】怠敝邪l(fā)現(xiàn)了“不正常”、“不健康”，并且把防范和抑制日內(nèi)過(guò)度交易行為提上了議事日程。

        股指期貨本質(zhì)上是風(fēng)險(xiǎn)管理工具，由于一開(kāi)始就忽略了套保功能的到位和套保文化的引導(dǎo)，特別是沒(méi)有允許具有套保要求的機(jī)構(gòu)投資者及時(shí)進(jìn)場(chǎng)，造成了期指套利投機(jī)交易的單邊突進(jìn)，助長(zhǎng)了過(guò)度日內(nèi)交易。從這一點(diǎn)上看，監(jiān)管層需加快打開(kāi)閘門(mén)引導(dǎo)機(jī)構(gòu)進(jìn)場(chǎng)。

        過(guò)度日內(nèi)交易令我國(guó)股指期貨只用很短的時(shí)間，就達(dá)到甚至超過(guò)了某些成熟市場(chǎng)用了十年甚至更多的時(shí)間才實(shí)現(xiàn)的日成交量，但是，這種成交量的高漲，并不是投資者持倉(cāng)意愿的反映，而是用驚人的高倍換手率堆砌起來(lái)的。也就是說(shuō)，交易者買(mǎi)入一個(gè)期指合約，并不是為了通過(guò)未來(lái)的到期交割來(lái)實(shí)現(xiàn)合約本身內(nèi)在的價(jià)值，而只是為了在它與他人的短線博弈中做出點(diǎn)差價(jià)時(shí)就賣(mài)出套現(xiàn)?？陀^上，期指現(xiàn)行交易機(jī)制使這種短線套利交易不僅可以反復(fù)交易，而且還可以頻繁交易，甚至頻繁到“市場(chǎng)每秒成交十多筆”。

        過(guò)度日內(nèi)交易讓先期進(jìn)入期指市場(chǎng)的交易者賺了個(gè)盆滿缽滿。有消息說(shuō)，一位千萬(wàn)級(jí)保證金的交易者入市幾天賬上就賺了900萬(wàn)，這充分體現(xiàn)了期指不同于傳統(tǒng)股市的杠桿意義，但也在一定程度上有可能形成對(duì)期指套利功能的誤導(dǎo)。由于交易者自己即使沒(méi)有股票現(xiàn)貨，也可以通過(guò)對(duì)期指合約的過(guò)度日內(nèi)交易進(jìn)行套利投機(jī)，容易使交易者誤以為期指交易就是一場(chǎng)“狹路相逢勇者勝”的超級(jí)豪賭。

        對(duì)過(guò)度日內(nèi)交易的放縱，也是期指交易不僅未能發(fā)揮其  “發(fā)現(xiàn)價(jià)格”、“對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)”的市場(chǎng)功能，反而可能滋長(zhǎng)各種價(jià)格操縱的冒險(xiǎn)沖動(dòng)。前不久，中金所及時(shí)發(fā)現(xiàn)并作出處理的自買(mǎi)自賣(mài)案例，就是一個(gè)很好的說(shuō)明。其實(shí)，除了自買(mǎi)自賣(mài)之外，期指交易更大的風(fēng)險(xiǎn)或?qū)摲诔绦蚧灰字?。因?yàn)槌绦蚧噶罡涌焖?，隱藏在閃電交易和分散指令、競(jìng)價(jià)抬價(jià)、連續(xù)交易背后的程序化價(jià)格操縱，更具有欺騙性和危險(xiǎn)性。程序化交易打開(kāi)了機(jī)構(gòu)投資者的高頻交易空間，但對(duì)于相對(duì)弱勢(shì)的投資群體來(lái)說(shuō)，則意味著更大風(fēng)險(xiǎn)。所以，防范和抑制日內(nèi)過(guò)度交易更需要多一只眼睛盯住程序化交易。

        那么，防范和抑制日內(nèi)過(guò)度交易，是不是意味著有必要放棄T+0，而實(shí)行T+1呢？如果期指交易只能退一步向股市的T+1看齊，顯然并這不符合期指對(duì)沖平衡風(fēng)險(xiǎn)的要求。其實(shí)，T+0不應(yīng)該簡(jiǎn)單地等同于同一交易日內(nèi)可以反復(fù)頻繁買(mǎi)賣(mài)，根據(jù)國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，T+0對(duì)回轉(zhuǎn)交易一般都有限制。美國(guó)不僅將5個(gè)交易日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易超過(guò)一定次數(shù)及比例的交易者認(rèn)定為“典型頻繁交易者”，對(duì)“典型頻繁交易者”有一定的最低凈值限制并嚴(yán)格監(jiān)控，而且還不允許在現(xiàn)金賬戶(hù)進(jìn)行回轉(zhuǎn)交易，只能在信用交易賬戶(hù)進(jìn)行回轉(zhuǎn)交易。



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