每經(jīng)記者  胡俊華

觀點摘要

○提升3月期央票利率是為了抑制銀行放貸沖動。

○在3月期央票利率上行的情況下，1年期央票利率也將往上走。

○目前市場資金面仍然充裕，預計將持續(xù)到1月下旬。

○本周公開市場操作或許是央行對市場承受力的一種試探。

        本周市場走勢可謂波瀾乍起。隨著周四3月期央票利率出人意料走高，節(jié)后資金推動形成的債市行情瞬間夭折，股市更是收出周內(nèi)第三根陰線。周五，債市和股市再度企穩(wěn)。

        盡管市場企穩(wěn)，但收緊流動性的陰影仍揮之不去：隨著3月期央票利率調(diào)高，被譽為基準利率先行指標的1年期央票利率是否上行？央行后續(xù)收緊流動性的力度會多大？流動性的拐點是否會出現(xiàn)？

影響：引發(fā)市場波動

        平靜的市場在本周四突生變化，1月7日，央行分別發(fā)行600億3月期央票、300億91天期正回購；發(fā)行利率分別為1.3684%、1.36%，較上期各上升4.04和3個基點。

        由于這是在去年7月初至8月中旬短暫上升保持平穩(wěn)后，公開市場發(fā)行利率首次開始出現(xiàn)上行，央行這一舉動也被市場解讀為央行收緊流動性的信號。

        除了央票收益率上行，本周公開市場資金凈回籠量亦陡升至近11周來的新高1370億。在流動性收緊這一預期下，當日，A股主要指數(shù)放量下跌，上綜指下跌1.89%，深成指下跌2%，中小板指下跌2.33%。

        同時，銀行間市場受央票利率上行影響，債市由升轉跌。當日，3年期國債收益率成交在2.39%，較前一交易日升2個基點；10年期國債收益率成交在3.67%，升4個基點；政策性金融債方面，接近兩年的收益率成交在2.67%，上升1個基點。

        此外，本周三還被資金熱力追捧的1年期左右的央票成為重災區(qū)，收益率普遍上行7~12個基點,其他各期限利率產(chǎn)品也紛紛進入調(diào)整，不過，中長期限品種調(diào)整幅度相對較小，幅度基本不超過3個基點。

目的：降低銀行信貸沖動

        對于此次利率上調(diào)的原因，國海證券宏觀研究員張瑩花表示，除了受前期二級市場1年期央票收益率上升的倒逼（受通脹影響，已經(jīng)上升至2%）因素之外，這次利率上調(diào)，是央行落實“切實把握好信貸投放節(jié)奏，盡量使貸款保持均衡，防止季節(jié)之間、月底之間異常波動”的舉措之一。

        張瑩花表示，也可以增加公開市場操作回籠量從而降低銀行信貸沖動，并減少過剩流動性，最終保持貨幣信貸總量適度增長。

        有業(yè)內(nèi)人士對此表示贊同。第一創(chuàng)業(yè)研究所固定收益分析師鄭振源對《每日經(jīng)濟新聞》表示，“我們認為一季度信貸放量將是促使央票利率提升的最直接原因。”

        “從目前央行的表態(tài)來看，其對信貸投放穩(wěn)定性的重視程度要大于往年，2009年信貸投放那種前高后低的節(jié)奏明顯打亂了央行對貨幣供應的控制。”他稱，“另一方面，自從2009年7月信貸大幅回落以來，當前銀行的信貸投放意愿高漲。據(jù)我們了解，節(jié)后第一周信貸投放較多也驗證了這一點。”

        鄭振源稱，“3月期央票利率的提升帶有很明顯的預防色彩，除了通過提高貨幣市場工具收益率以降低信貸的相對收益率之外，同時也向銀行傳達明顯的政策調(diào)控信號。”

預測：1年期央票利率或上行

        與3月期央票利率相比，1年期央票利率才是貨幣市場利率的基準所在。因此，業(yè)內(nèi)人士預期，在3月期央票利率上行的情況下，1年期央票利率也將往上走。

        “從預防信貸放量的邏輯來看，近期1年期央票發(fā)行利率的提升概率也將大大增加。”鄭振源表示，因為1年期央票利率的提升能更加明顯地抬高貨幣市場利率，政策信號也更加強烈。

        國海證券宏觀研究員張瑩花表示，3月期央票發(fā)行利率通常與1年期央票發(fā)行利率同步，根據(jù)歷史經(jīng)驗，央票發(fā)行利率出現(xiàn)初次抬升后，會連續(xù)6周上行。目前1年期央票利率為1.7605%。“因此，我們預計未來6周，1年期央票利率有望上升至2.0005%的水平，年內(nèi)有可能進一步上升。”

        國信證券固定收益分析師李懷定則指出，“根據(jù)我們年度策略報告中的觀點，今年1季度央行公開市場最終應是凈回籠的，且規(guī)模在8000億左右，而1季度到期資金規(guī)模就高達2萬億左右，這意味著1季度公開市場需要回籠2.8萬億左右資金。”

        “這么龐大的回籠壓力下，我們認為央行很難僅通過3月期央票來實現(xiàn)，1年期央票發(fā)行應該必不可少，因此我們預計1年期發(fā)行利率會很快隨之上行。1年期央票發(fā)行利率在2季度末3季度初應上行至2.8%以上。”

爭論：未來資金面變動有待觀察

        從市場表現(xiàn)看，盡管周四央票利率意外上行令市場承壓，但在目前市場資金面依然充裕的情況下，市場很快就站穩(wěn)腳跟。截至1月8日收盤，上證國債指數(shù)漲0.01%，報122.32點。

        業(yè)內(nèi)普遍預期1年期央票利率將往上走，流動性拐點是否會出現(xiàn)？對此，興業(yè)銀行人民幣貨幣市場交易員王寅韜表示，“雖然貨幣市場要收緊了，但并不會出現(xiàn)立竿見影的效果。”

        他稱，目前市場上資金面仍然充裕，預計這一局面仍將持續(xù)到1月下旬。“未來資金面變動情況仍有待觀察，要看央行收緊力度。”

        對此，信達證券分析師李建朋表示贊同。他稱，由于1年期央票發(fā)行利率往往被市場看成存貸款基準利率調(diào)整的晴雨表，因此，央行上調(diào)3月期限品種的發(fā)行利率，是為了盡力避免對市場造成更大的影響。

        他指出，本周公開市場操作或許是央行對市場承受力的一種試探，“適度寬松”或將過渡到“適度寬松與靈活緊縮”相結合的局面。

        有業(yè)內(nèi)人士指出，從本次央票發(fā)行數(shù)量來看，600億元的規(guī)模僅相當于節(jié)前正常水平，短期并不會對流動性產(chǎn)生本質(zhì)的影響，此外，本次央票發(fā)行利率上升并未對貨幣市場利率產(chǎn)生明顯影響。數(shù)據(jù)顯示，截至周五，7天回購利率為1.3750%，本周一為1.29%；銀行間市場7天同業(yè)拆借利率為1.4069%，本周一為1.5033%。

        但也有業(yè)內(nèi)人士感到擔憂。張瑩花表示，央行新年快速提高公開市場操作利率，將使銀行形成貨幣政策趨緊時間提早的預期，有可能誘使近期銀行信貸出現(xiàn)較大的增長；但銀行信貸如果超預期增長，又有可能引發(fā)央行的進一步調(diào)控。

        張瑩花稱，總的來看，一季度是各方預期的博弈階段，在經(jīng)濟持續(xù)復蘇的情況下，反而造成了政策風險的預期。



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